信托财产的独立性是信托法最基本的规则。根据《信托法》第十六条、第十七条以及《九民纪要》第95条等条文，信托财产与受托人的固有财产相分离，固有财产的债权人不得对信托财产采取保全及执行措施。这即是我们通常认为信托公司名下存在两类财产的来源，一类是基于信托而产生的信托财产，另一类是信托公司的固有财产。

然而，通常所说的“信托财产独立性”实际上建立在以下两个预设条件的基础上：（1）信托有效；（2）信托财产边界清晰。当这两个预设条件不存在时，“信托财产”是否还具有独立性？能否对抗受托人债权人的强制执行？随着近年来个别信托公司因开展“资金池”业务而“暴雷”，信托公司名下的有限财产往往遭到债权人^[1]、信托计划投资人甚至信托公司的股东等诸多利益相关方的争夺，上述问题的重要性日益凸显。

如果按照“固有财产与信托财产二元论”的传统观念，上述问题可能不容易解决。然而，在信托制度诞生的英美法系，受托人名下的财产除固有财产和（意定）信托财产外，还存在第三种类型，即拟制信托（作为一种过渡）。这一概念能否成为解决上述问题的破局点？本文拟对此展开初步讨论。

本文第一部分将简要介绍“拟制信托”这一概念；第二、三部分将分别进入“信托效力瑕疵”和“信托财产边界不清”两种情形，分析传统理论为何无力解决该情形下的“信托财产独立性”问题，指出引入拟制信托的必要性，并探讨拟制信托的具体构造。

在英美法系的信托法理论中，作为与意定信托相对的概念，拟制信托（constructive trust）并非产生于当事人的意愿（无论是明示的意愿还是默示的意愿），而是产生于法律的运作（主要是司法的运作）。

然而，拟制信托在英美法系虽广为运用，却缺少一个清楚的概念。甚至有观点认为，拟制信托的边界或许是被故意模糊化，“以便法院在根据具体案件所要求的正义处理问题之时其可用的技术不被限制”^[2]。拟制信托更多地是为当事人提供的一种衡平法的救济，来对错误行为提供补救或者防止不当得利。^[3]

根据英美学者的总结，拟制信托的适用情形主要包括：（1）受托人违反信义义务取得利益的，可认定存在拟制信托，令该等利益归于受益人；（2）基于欺诈、胁迫、错误等原因取得财产权的，可认定存在拟制信托，例如甲以欺诈方式取得乙的财产权，此时可成立拟制信托，使甲成为乙的受托人；（3）当委托人设立的信托因形式要件等无法强制执行的时候，可认定存在拟制信托；（4）如果受让人把其不当取得的财产转让给了善意购买人，此时可以对转让人取得的财产对价和利益适用拟制信托；（5）在财产买卖合同中，出让方拒绝转让财产，买受方除主张损害赔偿外，还可主张拟制信托，此时出让人视为买受人的受托人占有财产；（6）夫妻共同财产、家庭共同财产语境中也存在讨论拟制信托的空间。^[4]

从这些五花八门的适用情形可以看出，相较于由具体的要件事实和法律效果组成的法律规范，拟制信托更接近于一个“概念工具”。当法官基于衡平观念认为需要赋予某种救济时，可以将纠纷各方装入拟制信托这个有着强大伸缩性的框架中，使得基于衡平观念的救济措施能够具有法律概念上的依据。此时的拟制信托实质上也是信托，受托人基于拟制信托而占有的财产就是信托财产（而不是受托人的固有财产）。因此，从最终结果看，受托人名下适用拟制信托占有的财产仍然是信托财产，受托人并不因此拥有第三种类型的财产。

有鉴于此，本文也无意将拟制信托构造为一项清晰的法律规范，而是旨在讨论：当“信托有效”和“信托财产边界清晰”这两项预设前提不存在，而基于诚实信用、信赖保护等价值考量又有必要维系“信托财产”的独立性时，拟制信托这一概念能否成为解决问题的破局点？

在此先回应本文标题，我们认为即便成立拟制信托，其下的财产实质上也是信托财产，信托公司名下并不因为拟制信托而存在第三种类型的财产。只不过，认定成立拟制信托的前提往往已在先否定了一个已成立的信托的效力（但信托公司仍占有财产），但又需要论证这个不成立的信托的财产权益应实质归属于委托人（而不是信托公司的固有财产），故而使得拟制信托须得经过复杂、严谨的理论概念落地、证据支持和法益衡平取舍之后才能被认定成立，因此明显区别于那些合法有效存续的信托，从文字意义上将其理解为对第三条道路的探索也不为过。

从规范层面来看，可能导致信托发生效力瑕疵^[5]的法律规范总体上可分为以下三个层次：（1）《民法典》总则编关于法律行为效力瑕疵的规定，包括行为能力、法律和行政法规的强制性规定、公序良俗以及意思表示的不真实、不自由等；（2）《信托法》第十一条关于信托无效情形的规定，包括信托目的违法、信托财产不能确定、专以诉讼或讨债为目的设立信托等；（3）针对信托文件本身效力瑕疵的规定，包括针对信托合同的《民法典》合同编、针对遗嘱的《民法典》继承编等。

从实践层面来看，当前实务中常见的信托效力瑕疵情形包括：（1）信托合同约定以登记备案作为信托生效条件，但实际未办理登记备案；（2）信托属于法律法规禁止开展的业务类型，例如违法的通道业务、违法的场外配资业务等。

在信托存在效力瑕疵的情况下，委托人已经交付的信托财产应当如何确定归属？应否归入受托人的固有财产，并允许受托人的债权人对其强制执行？

本文认为，信托财产专为委托人（受益人）^[6]的利益而存在，与受托人的固有财产相隔离，不属于受托人的责任财产，受托人的债权人对于信托财产本就不存在值得保护的“信赖”。虽然信托无效意味着委托人与受托人约定的权利义务关系不受法律保护，但这与受托人的债权人无关，以此为由扩大债权人可执行的财产范围、牺牲委托人的利益并无正当性。

诚然，信托无效可能涉及违反法律强制性规定、违背公序良俗等问题，不排除某些情形中委托人或许具有一定的可非难性。但本文认为，即使法律有必要对委托人予以否定评价，也应当体现为公法上的责任；如果允许受托人的债权人从中得利，则有“私力惩罚”之嫌疑，与法治精神恐难谓相符。

《民法典》第一百五十七条规定：“民事法律行为无效、被撤销或者确定不发生效力后，行为人因该行为取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方由此所受到的损失；各方都有过错的，应当各自承担相应的责任。法律另有规定的，依照其规定。”该条作为法律行为无效后果的一般规定，与“物债二分”体系下的物权变动要件等规范相结合，能够在一定程度上实现维护信托财产独立性、排除受托人债权人强制执行的效果。

例如，委托人以一栋房屋设立信托，已经将房屋过户登记给受托人，后信托被认定为无效。由于房屋所有权的移转系基于信托合同，按照物权变动的通说即“债权形式主义”，信托合同无效即意味着房屋所有权自始未移转给受托人，故受托人的债权人不得执行该房屋。^[7]

然而，信托与买卖等通常合同的差别在于：通常合同中的财产移转是一种完整的、彻底的移转，移转的对象既包括形式上的法律权利，也包括实质上的经济利益；但信托中的财产移转是一种不完整的移转，移转的对象仅限于形式上的法律权利，实质上的经济利益则归属于受益人而非受托人。由于存在这样的区别，导致以传统的“物债二分”框架解决信托无效的法律后果问题，在某些情境下可能推导出不合理的结论。

例如，委托人以一笔资金设立信托，受托人以信托资金受让某公司的股权；该公司经营良好，股权持续升值；后信托被认定为无效。如果按照“物债二分”的传统分析框架，由于资金作为一般等价物不存在“不能返还”的问题，受托人应当向委托人返还其交付的资金，股权则成为受托人的固有财产，受托人的债权人可对其强制执行。但从信托法原理来看，这一结论恐怕难以接受：作为信托财产的资金、股权及其收益在经济实质上均归属于受益人，即使信托无效，将其归入受托人固有财产并允许受托人的债权人强制执行，恐怕也难谓正当。

可以看出，针对信托效力瑕疵情形下的财产归属问题，传统的物债二分框架虽然在简单情形下能够解决，但在信托财产已发生形态变化和价值增减的复杂情形中可能仍显捉襟见肘。有鉴于此，本文认为可以求助于拟制信托这一概念。

具体而言，当事人合意设立的信托关系虽然无效，但信托财产不应因此混入受托人的固有财产，而应当作为一个拟制信托存在。原先的受托人继续作为拟制信托的受托人，原先的委托人为拟制信托的受益人。拟制信托的信托目的不再是双方约定的信托目的，而是将信托财产返还给原先的委托人。

拟制信托可以较好地解决信托效力瑕疵情形下的财产归属问题，具体而言：

（1）相关财产不属于受托人的固有财产，受托人的债权人不得对其强制执行，避免了受托人的债权人因信托效力瑕疵获利、损害委托人利益的问题。

（2）在信托被认定为无效之前，受托人可能已对信托财产进行了管理，信托财产可能已发生形态变化或价值增减。拟制信托可确保相关财产无论如何变化，最终均可归属于委托人，而免于发生不合理的外流。不过拟制信托仅解决财产归属问题，如果信托被认定为无效之前信托财产的价值已发生减损，委托人如向受托人主张损害赔偿，应通过缔约过失责任制度解决。

形式上的边界不清是指信托财产没有单独的会计账册，或者信托财产在没有合同依据的情况下随意流入流出。实质上的边界不清则是指信托财产虽然建立了单独的会计账册，其流入流出也都具有形式上的合同依据，但受托人没有将其作为一个自负盈亏的独立财产集合进行运作，而是在信托财产与外部之间进行利益输送。^[8]

相比之下，实质上的边界不清在实践中更为常见。例如，在近期暴雷较多的“资金池”业务中，受托人通过发行新产品实现旧产品的本息退出，在法律关系上往往表现为新产品受让旧产品持有的资产，但受让的价格按照旧产品的“本金+收益”计算，而非挂钩于资产的实际价值（即《资管新规》规定的“分离定价”）。这种情况下，旧产品与新产品在形式上的边界是清晰的，但二者之间存在利益输送，因此属于实质意义上的信托财产边界不清。

前者是指发生于不同信托之间的财产混同或利益输送，上文所述的资金池业务即为典型情形。后者是指发生于信托财产与固有财产之间的混同或利益输送，既可能体现为信托财产向固有财产输送利益（例如受托人通过募集信托资金实现固有财产风险投资的退出），也可能体现为固有财产向信托财产输送利益（例如受托人通过固有财产“接盘”信托持有的不良资产变相实现信托的刚性兑付）。当然，实践中也可能存在某一信托既与其他信托边界不清、又与固有财产边界不清的复杂情况。

单向边界不清，是指边界不清的两个财产集合之间的利益流动是单向的，即一方单纯获利、另一方单纯受损。例如，如果受托人并非长期、大规模地开展资金池业务，而是仅针对单一的某个风险项目发行新产品“接盘”，那么就只涉及该新产品向旧产品的利益输送，属于单向边界不清。

双向边界不清，是指两个财产集合之间的利益流动是双向的，双方“互有盈亏”。

多方边界不清，则是指三个或更多的财产集合之间边界不清，对某一具体财产集合而言既涉及利益流入又涉及利益流出。例如，就“资金池业务”中的某一支（或某一期）信托产品而言，其募集的资金实际用于先前产品的退出，对其自身而言系利益流出；其自身的退出又依赖于后续产品募集的资金，对其自身而言系利益流入。

之所以区分单向边界不清、双向边界不清和多方边界不清，目的在于精细化地认定财产流失发生于何处，避免保护范围的不当扩大。例如，在上文所述的“针对单一的某个风险项目发行新产品接盘”的情形中，因其仅涉及新产品对旧产品的单向利益输送，旧产品系受益方而非受损方，因此旧产品的受益人和债权人不得据此对新产品的信托财产主张权利。

根据《信托法》第二十二条、第四十九条的规定，受托人违反信托目的处分信托财产的，委托人、受益人有权申请撤销该处分行为。该撤销权制度能够在一定程度上解决信托财产边界不清的问题。仍以“针对单一的某个风险项目发行新产品接盘”为例，该情形中新产品的委托人即可申请撤销新产品受让风险资产的行为，从而恢复新产品与旧产品之间的边界。

不过，撤销权制度也具有以下两方面的局限性：

（1）撤销权需有具体的对象（例如某一合同），因此仅能解决“实质上的边界不清”。针对“形式上的边界不清”，由于信托财产的流入流出本就没有合同依据，可能难以确定撤销的对象。

（2）即使是“实质上的边界不清”，如果信托财产的不合理流动过于频繁、复杂，逐项查明并予以撤销也未必具备现实可行性。

信托与法人同为“独立的财产集合”，二者都面临财产边界不清时应如何处理的问题。在法人制度的语境中，针对债权人撤销权无法充分救济的情形，法律设有人格否认制度作为兜底的救济措施。基于类似的原理，当信托财产的边界不清时，我们理解亦可借助拟制信托的概念实现对信托财产独立性的合理突破。

具体而言：

这种情形类似于同一实际控制人控制的多个关联公司之间发生财产混同，参考《公司法》第二十三条第二款关于“横向人格否认”的规定，我们理解可以将参与混同的各个信托合并视为一个拟制信托，各个信托的信托财产共同构成该拟制信托的信托财产，各个信托的受益人共同成为该拟制信托的受益人。

值得讨论的是，上述拟制信托的信托目的是什么，受托人在上述拟制信托中的职责是什么？与上文讨论的信托无效不同，信托财产边界不清属于违约行为，而非信托本身的效力瑕疵，因此信托文件约定的权利义务关系并非当然全部失效。但与此同时，信托财产边界不清作为受托人的重大违约，往往意味着委托人对受托人的信赖基础既已丧失，信托已没有继续存续的价值。综合以上两方面因素，本文倾向于认为，上述拟制信托应当以清算为目的，原信托文件约定的投资期限等安排应不再执行，但受托人原本负有的对信托财产进行处置变现的职责应延续至拟制信托中。

如果是信托财产向固有财产输送利益（例如受托人通过募集信托资金实现固有财产风险投资的退出），因此种行为违反忠实义务，委托人通常有权要求受托人全额赔偿投资损失。由于委托人的损害赔偿请求权本就是以受托人的固有财产为追索对象，此时再讨论信托财产与固有财产之间的“人格否认”问题已无必要。

如果是固有财产向信托财产输送利益（例如受托人通过固有财产“接盘”信托持有的不良资产变相实现信托的刚性兑付），损害的则是受托人固有债权人的利益。不过，此种情况下如果采取“人格否认”的逻辑刺穿信托财产边界、直接允许债权人强制执行信托财产，可能会导致对信托受益人不公平的结果：一方面，信托受益权作为一种类似股权的“剩余索取权”^[9]，其针对信托财产的受偿顺位劣后于债权人；另一方面，由于不良资产转让行为并未被撤销，不良资产本身即使有回款，也会进入受托人的固有财产，而非向信托受益人分配。这就意味着受托人的债权人既能执行用于“接盘”的资金，又能执行不良资产本身的回款，而信托受益人的权益则全面劣后。我们认为此类情形应当通过债权人撤销权制度解决，在符合法定要件的前提下允许债权人撤销固有财产“接盘”不良资产的行为。与直接刺穿财产边界相比，债权人撤销权在以下两方面更加合理：

（1）债权人撤销权制度有一系列具体的构成要件，包括诈害行为需影响债权人的债权实现、有偿诈害行为的相对人主观上需为非善意、一年及五年的双重除斥期间等。这些构成要件能够相对精细地实现各方利益的均衡保护，在保障债权人利益的同时避免对交易秩序造成过大破坏。

（2）即使受托人以固有财产“接盘”的行为被撤销，信托财产也只是需要将“接盘”资金返还至固有财产，但不良资产本身亦复归于信托财产，其产生的回款可向信托受益人分配，如此可避免信托受益人陷入过于不利的境地。

综上所述，我们认为拟制信托主要在信托之间财产边界不清的情形发挥作用；至于信托与固有财产边界不清的情形，委托人利益受损时可要求受托人赔偿损失，受托人的债权人利益受损时可通过债权人撤销权解决，拟制信托的适用空间可能较为有限。

当信托公司陷入系统性债务危机时，债权人为充分实现自身利益，往往会以信托公司管理的信托财产实际上边界不清为由，寻求对信托财产的强制执行。

从实体层面来看，如果只是不同信托之间财产边界不清，则并未减损固有财产，债权人不能据此执行信托财产；如果是信托财产与固有财产之间边界不清，债权人如认为自身利益受损，原则上应当通过债权人撤销权实现救济。这些实体问题在上文已有具体讨论，这里不再重复。

除实体法问题外，此类案件还涉及一个关键的证据法问题。在债权人申请执行信托财产之前，信托公司与投资人之间可能已就信托财产独立性问题产生了争议。根据《九民纪要》第94条的规定，在营业信托纠纷中，针对信义义务的履行情况采取证明责任倒置规则，由受托人证明自身已履行信义义务。如受托人不能证明信托财产实际具有独立性，则应作不利于受托人的事实推定，即认定信托财产边界不清。^[10]一旦营业信托纠纷作出这样的判决，信托公司的债权人便可能据此主张“信托财产边界不清”属于免证事实，并据此要求执行信托财产。

对此我们认为，虽然根据《最高人民法院关于民事诉讼证据的若干规定》第十条第一款第（六）项的规定，“已为人民法院发生法律效力的裁判所确认的基本事实”属于免证事实，但该项规定不应适用于上述情形，原因有二：

（1）本文认为，该项规定的免证事实应当仅限于前案中法院依据足以达到证明标准的证据认定的事实，而不包括待证事实真伪不明的情况下根据证明责任规则“推定”的事实。这是因为证明责任的功能仅在于指引法官在事实真伪不明的情况下如何裁判，但“事实真伪不明”是一种无法否认的客观状态，真伪不明的事实本身并不会由于证明责任规则的存在而变得清楚、无需再次查明。

（2）证明责任的分配是特定案件中、特定当事人之间的问题。在双方举证能力明显失衡的案件中，为保护举证能力较弱的一方，法律采取证明责任倒置规则，令举证能力较强的一方承担证明责任。举证能力的“强”与“弱”是特定当事人之间的问题，因此证明责任倒置规则应当仅适用于特定案件中，而不应对其他案件产生影响。营业信托纠纷中委托人处于举证劣势，故《九民纪要》针对营业信托纠纷规定了证明责任倒置规则，该规则的保护对象是委托人，而非受托人的债权人，后者在与受托人的纠纷中负有的证明责任不应因营业信托纠纷的证明责任倒置规则而受影响。

对于总体上沿袭大陆法系传统的我国民法体系而言，源自英美法系的信托制度注定难以摆脱“异类”的身份。信托制度（特别是其中有关信托财产独立性的部分）与物债二分、物权公示、一物一权等大陆法系民法的基石性原则之间存在显而易见的紧张关系。然而，这似乎并没有影响信托作为“现代金融的一大支柱”^[11]在我国生根发芽，时至今日已发展出超过27万亿元的庞大体量。^[12]信托制度的引入带来了信托行业的发展，信托行业的快速发展又对信托制度提出了更高的要求。特别是近年来随着信托公司“暴雷”事件不断发生，面对投资人、债权人等诸多利益相关方争夺信托公司有限财产的局面，信托制度应当如何应对，无疑已经成为法律共同体关注的重大问题。

本文尝试从拟制信托的视角提出解决方案并与业界同仁探讨。但这一新概念的引入也必然会引发一些系列有待解决的新问题。例如，针对信托无效的情形，本文主张成立一个以“返还信托财产”为目的的拟制信托；但如果发生受托人不得不继续持有信托财产的特殊情形（例如信托财产为合伙份额，其返还无法得到其他合伙人一致同意），受托人应当如何管理信托财产？又如，针对信托之间财产边界不清的情形，本文主张将参与混同的各个信托视为一个整体的拟制信托；但对于“资金池”业务中已经退出的在先批次投资人，其是否应当将已获得的分配返还给拟制信托的信托财产，并以拟制信托受益人的身份与未退出的投资人平等受偿？如此种种问题，还有待进一步研究和讨论。

此外，也不排除此类问题可能存在除拟制信托之外的其他解决路径，包括大陆法系理论中的“不真正无因管理”、类推适用公司人格否认制度、类推适用关联企业实质合并破产制度等。究竟采取哪一法律路径解决上述问题（抑或多种路径并存），可能也有待进一步的理论探讨和实践验证。